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易方達基金李一碩:低利率環境下的債券投資

 

字體大小:大  小  來源:[]    日期:2020-03-09  

 
 
 

雖然負利率已經在歐洲許多國家持續數年,但今年可能才是全球債券收益率普遍沖向零點的前所未見的一年。3月初,10年期美國國債收益率突破了歷史上的最低水平,且中國10年期國債收益率回落至2.60%附近。在世界上兩個最大的債券市場帶動下,我們正在見證著利率中樞水平達到了難以置信的低位。

 

對于國內債券投資者而言,10年期國債收益率歷史上也曾幾次觸及類似的點位區間,但隨后都迎來了迅速、大幅的反彈,最近的經驗來自于2016年四季度。但從目前全球經濟增速的黯淡前景看,這次低利率持續的周期或許更長。我們將在未來一段時間內可能都不得不面對一個挑戰,即如何在低利率環境下去實現債券資產的較好回報?這里無意去討論具體的策略方向,而是希望思考如何去布局策略。

 

提高票息水平毫無疑問是看起來最直接的選擇,它能在波動的市場環境下為組合絕對回報提供保護,但這個策略有著顯而易見的副作用。如果信用風險控制不當,簡單的采取信用下沉策略后,將永遠不知道明天和意外哪一個會先到來。信用債的行業配置策略與自下而上的個券選擇策略必須更加精細化,但同時它們也能帶來相對更好的差異化效果。因為這些策略的背后,實質上是對于信用風險的精準衡量——只有能夠做到這點的資產管理人,才能相對安全的獲取到信用風險溢價帶來的超額收益。

 

雖然從更長的周期看,低利率環境下的久期策略往往勝率有限,但收益率下降到歷史低位并不意味著沒有進一步下行的空間。在決策之前,所有的判斷都需要充分考慮目前市場的潛在預期——它幾乎完全無法量化,只能從市場每日對于各種增量信息的反映中不斷估計和修正。此外需要關注的是海外資本流動。在目前的全球利率體系當中,中國市場仍然具備估值優勢,這種優勢隨著國內債券市場近年來的國際化而更加凸顯。

 

所有不依賴于收益率絕對水平的策略都將更加重要,例如收益率曲線的期限利差策略、不同類屬品種之間的套利策略。隨著利率衍生品市場的不斷成熟,這類策略運用的空間有所加大。2013年及2016年收益率曲線平坦化上行的過程中,并沒有什么用于對沖短端利率風險的有效工具。

 

正如歷史上每次重復發生的那樣,杠桿策略在收益率拐點出現之前是最簡單有效的策略,但在收益率拐點出現后幾乎是最糟糕的策略。在市場快速下跌時,杠桿限制了組合策略調整的空間,更何況這個時候還往往可能需要面臨組合規模的波動。當期初組合增加杠桿時,可能首要考慮的恰恰是日后是否有調降這些杠桿的靈活性。

 

最后,雖然判斷市場調整的拐點很難,但并不是每一類債券資產在市場修正時都會有相同的表現。相對價值此時比絕對價值更加重要。換而言之,未來即使收益率開始上行,也能夠尋找到一些相對跌幅會較小的類屬資產,提前從穿越市場周期的角度去進行配置。有時候這類資產或許并不是此前市場關注的“核心資產”,因為它們可能已經被太多資金追捧過了。

 

隨著我國債券市場有效性的不斷提高,獲取超額收益的策略已經越來越少,或者說此前的許多有效策略,其勝算越來越接近平衡點。在低利率環境下,上述提及的每一種策略,毫無例外都需要資產管理人更加努力的去閱讀市場、更加勤奮的去精細布局、更加敢于擔當的去做出投資抉擇,更加小心翼翼的去衡量并控制風險。低利率環境就像戴著鐐銬,當音樂停止之前,唯有加倍賣力的去跳舞。

 

易方達基金 李一碩

20203

 

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